时至今日，银行“一家独大”的现象有所缓解，并已形成由银行、独立基金销售机构、券商为主的三大渠道。但公募的销售由于仍高度依赖外部，导致其面对代销机构几乎毫无还价之力。

01 被撼动的巨头

2001年9月11日，全国各地的交通银行网点门口都排起了“长龙”。

在上海浦东的源深体育场门口，自前一天中午开始就不断有人涌来，经历了一夜的苦守之后，排队人数已经多达数千人。同一时间，数百里外的交行杭州分行同样人头攒动，一直到午夜12点，银行门口仍排着一条长达100米的队伍。他们都为了同一个目的而来，认购国内第一只开放式基金——华安创新。

(资料图片仅供参考)

尽管在“华安创新”开放认购之前，交行内部已经为基金发行至少演习了5次，并且对个人投资者采取了“总量控制、限额发号、领号预约、凭号认购”的发行方式，但市场热情还是远超预期，30亿额度被疯抢一空。

在首批认购者中，不乏从未涉足股市且对基金知之甚少的投资人。他们普遍是基于对银行的信任而购买基金，只知道有收益能赚钱。毕竟除了国债、存款，彼时老百姓理财的渠道并不多。此外，受人力、物力等因素的限制，基金管理公司从出生就存在缺乏面向社会公众销售渠道的缺陷，而网点遍布全国的银行在居民理财方面则掌握着绝对的渠道优势。

“华安创新”的发行，打响了银行开始作为核心代销渠道参与到公募基金发售的第一枪。很快，工、建、农、中四大行也陆续加入战局。比“华安创新”晚了8天发行的“南方稳健成长”，代销机构是工行；第三只开放式基金——华夏成长是在建行发行的；富国在农行发行旗下首只开放式基金——富国动态平衡……整个公募基金销售开启了以银行渠道为主的销售服务模式时代。

在彼时的“五大行”中，农行有着绝对的优势——网点遍布中国城乡，是中国网点最多、辐射范围最广的大型银行。很可惜，这一优势并未令其成为基金代销领域的王者。

2002年后，包括花旗、汇丰在内的一批外资银行进入中国市场。与国内银行倚重对公业务不同，外资行在银行零售业务上有着深厚的积累，在财富管理服务上更是有着非常成熟的经验，这也让国内银行在财富管理转型中有了可借鉴的“样本”。公募代销江湖的格局也随之改变，招行成为了“逆袭者”。

2011年，工行、农行、招行各实现代销基金4223亿元、1015亿元、1434亿元，招行的基金代销规模超过了农行。

2013年，随着田惠宇的加入，招行“一体两翼”的战略浮出水面，即以零售业务为主体，对公和同业业务为两翼，并依托零售业务基础向“轻型银行”转型，逐渐摆脱宏观经济周期对银行业绩和经营的影响。

此项改革，把田惠宇个人较为强势的风格展现得淋漓尽致。据媒体此前报道，有支行行长称“压力巨大”、“如果排名在末位，第一次会被召集到分行进行质问，第二次将会采取惩罚措施”。

2013年，招行的基金代销规模不及工行的一半，两者分别为4405亿元和8881亿元；到2016年时，招行以4952亿元的代销规模首次超过工行的4889亿元；但很快便被工行扳回一局，2017年，工行代销基金规模达9232亿元，再次奠定其在基金代销领域的王者地位。

来源：各银行年报

但从近年来的数据上看，招行则更胜一筹。以“股票+混合公募基金保有规模”为例，2021年一季度时，招行领先工行1719亿元。到2022年四季度时，两者差距已扩大至1821亿元。

不过，招行“股票+混合公募基金保有规模”却已从2021年一季度的6711亿元缩水至2022年四季度的6204亿元，市占率也从12.36%降至10.98%。

当然，也有一些银行同期实现了逆势增长，比如股份制商业银行中的平安银行、广发银行，地方性商业银行中的北京银行、上海银行、江苏银行、南京银行。至于为什么是这个情况，应该说原因是比较复杂的，既有战略原因，也有体制机制的问题，但归根结底是投资者的选择。

而纵观整个银行业的表现来看，“趋势”向下是肉眼可见的。其中，“股票+混合公募基金保有规模”的市占率已从2021年一季度的61.12%，滑落至2022年四季度的51.07%，达到近两年来的最低值。

来源：中基协

尽管市占率下降，但还是为各家银行带来了不菲的收入。根据2021年年报显示，仅代销基金业务一项，招行便进账123.15亿元。

百亿元手续费及佣金收入的背后，实际与“赎旧买新”不无关系。因为在基金代销的各渠道中，银行“赎旧买新”的现象最为严重。

对基金销售人员而言，他们的首要目标，就是基金的销量。而销量取决于三个因素：客户数量、客户平均投入金额以及客户周转率。对于销售人员而言，提高其中任何一个因素，都会提高销量。销量的背后是中收（包括中介费等中间收入），中收的背后是与理财经理直接挂钩的绩效和奖金。所以，能够提升销量的方法，都会受到基金销售渠道的欢迎，而“赎旧买新”是最为常见的一种。

有研究数据显示，因为投资申购赎回一次就需要缴纳1.2%认购费（新发基金认购费一般都不打折）与0.5%赎回费，合计是1.7%。一年有12个月，如果每3个月周转一次，那么给销售渠道贡献的就是1.7%的四倍6.8%，再加上基金每年1.5%的管理费，投资者每年需要承担的就是高达8.3%的费用。

为此，监管部门多次出台相关文件和规定，规范代销业务，整治行业乱象，推动银行等代销机构的规范与发展，但真正促使代销市场变革的是“搅局者”的出现。

02 搅局的“鲶鱼”

作为金融销售领域事实上的垄断巨头，银行对“搅局者”——独立基金销售机构的出现最初是无视的。

2004年7月，天相投资顾问有限公司（下称：天相）率先拿到独立基金销售的牌照，成为这一领域的先行者。

但一个很现实的问题摆在了天相面前：大银行没动力帮竞争对手来与自己抢客户，偶有小银行愿意合作，但成本又太高。所以，证监会虽然核准天相开办开放式基金代销业务，但因为账户、模式等问题，导致天相的基金代销业务发展十分缓慢。直到2009年初，天相才找到了合作伙伴——民生银行。

同一时期，远在深圳和上海的两拨人，也在摸索着其他的基金销售形式。

2006年，联合证券将基金销售创新业务平台分立出来，成立了众禄研究所（下称：众禄）。

2007年，众禄获得专业基金销售试点资格后，依托联合证券的交易平台、深圳发展银行的在线支付系统，开始摸索基金独立销售与服务的经验。

同年，时任汇丰晋信副总经理的杨文斌离职后，拉着几位来自华安、上投摩根、汇丰晋信的老同事，组建了上海好买财富管理有限公司（下称：好买）。但苦于没有独立销售牌照，好买只能给大银行的私行部门提供研究服务。靠着售卖研报，好买只能拿到一两百万元的年收入。

2012年2月，好消息传来，众禄、好买、诺亚正行和天天基金获批基金销售业务资格，成为继天相之后的第二批独立基金销售机构。

有人说，独立基金销售机构是鲶鱼，它们的出现搅活了原本沉寂的池水。确实，这潭池水已不再平静，但彼时鲶鱼的力量还不足以撼动银行的地位。

直到2013年余额宝崛起，使得基金公司寻求与线上流量平台合作的热情高涨，银行才切实感到了竞争压力。

2013年6月，余额宝横空出世，独家对接天弘旗下货币基金，使这只货币基金一跃成为公募基金市场甚至是整个理财市场上的明星产品。余额宝取得了巨大成功，天弘基金也一跃成为全市场规模最大的基金公司，同时成就了蚂蚁基金，其基金销售收入规模超越了天天基金。

2014年，互联网基金销售正式超过传统销售渠道，占到了总规模的67.2%，完成了一场“大逆转”。这场发端于余额宝的全民理财热潮，深刻影响并改变了基金代销的市场格局和大众的理财习惯。后来，随着互联网的“深度”介入，基金申购费率开始进入“一折时代”。

客观来说，以第三方代销平台为代表的互联网力量的确功不可没，他们极大地改善了用户购买基金的体验，更在无形间完成了一次全民理财的大普及。但不可忽略是，一大批通过货币基金进入公募市场的理财“小白”并没有准备好接受资本市场的惊涛骇浪。

于是，当2015年下半年，A股接连遭遇“熔断”、千股跌停的情况时，一大批新入场不久的基民哀嚎一片。

也是从那时开始，越来越多的反思声开始出现：互联网平台在拉低理财门槛的同时，是否也让更多用户承受了不相匹配的风险？代销渠道大多以销售为导向，用户利益如何得以保障？投资者教育变得格外紧迫，财富管理行业更亟待一场“以用户为中心”的深度变革。

2019年，基金投顾牌照开闸，被视为基金市场乃至整个财富管理市场发展过程中的一个里程碑。从本质上看，基金投顾最大的突破是从产品销售逐步向资产配置转变。这意味着，从卖方市场转向买方投顾市场，实现从“卖方销售”模式向“买方投顾”模式的变革。

期间，一些to C模式的独立基金销售机构开始逐渐崭露头角，其中盈米基金最具代表性。

2021-2022年间，盈米基金的“股票+混合公募基金保有规模”从357亿元增长至618亿元，增幅73%，“非货币市场公募基金保有规模”从581亿元增长至1067亿元，增幅83%。

来源：中基协

更重要的是，近年来盈米的排名显著提升，“股票+混合公募基金保有规模”排名从第27位上升至第21位，在独立基金销售机构中，仅排在蚂蚁、天天、腾安之后；“非货币市场公募基金保有规模”则从第23位上升至第19位，进入TOP20。

数据的背后，实际是盈米用三年时间摸索TAMP模式，并最终打造出“中国版TAMP平台”的结果。

所谓TAMP平台，是一个面向投资顾问群体，能够服务投顾的统包式资产管理平台。这个平台能够为投顾团队提供全方位的技术，比如投资策略、投资组合的搭建等，让基金投顾更好地服务投资者。

此外，随着网红大V“梁狗蛋”以及微博大V杨晓磊等人的相继加入，与盈米能碰撞出怎样的火花，都将成为公司未来的看点。

事实上，并非只有to C模式的独立基金销售机构才会选择“牵手”大V。比如to B模式的基煜基金与点拾投资的朱昂联手，就是一种优势互补的新模式。

与to C模式更偏向个人投资者不同，to B模式则是服务于机构客户。基煜基金擅长定量分析，而点拾投资的朱昂通过多年积累的基金经理访谈经验，在定性方面有着丰富的经验。定量与定性相结合，对于基金投研实力的整体提升必将有所帮助，但最终对基金代销规模的提升有多大影响，犹未可知。

时至今日，而以盈米基金、基煜基金为代表的一些颇具特色的独立基金销售机构，通过近年来在细分赛道上的深耕，收获了不错的口碑并取得了不俗的成绩，规模和排名均达到历史最好水平。

而在第一梯队中，蚂蚁基金和天天基金对招行已形成掎角之势，并且在“股票+混合公募基金保有规模”方面，排名第二的蚂蚁基金与排名首位的招行，在规模上的差距已缩小至492亿元。

与银行错位竞争的独立基金销售机构，借助互联网的浪潮以及海外市场的“他山之石”，闯出了一片新天地，已成为市场转型中一股不可或缺的力量。

03 借ETF“东风”

事实上，在独立基金销售机构销售出现之前，基金代销领域并非只有银行一个“玩家”。虽然券商也较早开展了基金代销业务，但其体量相对银行来说并不突出。所以，在很长一段时期内，基金代销领域基本保持着银行“一家独大”的局面。

不过，近年来，券商在基金代销的市占率方面稳步攀升，已成为市场中仅次于银行和独立基金销售机构的第三股重要力量。

数据显示，在“股票+混合公募基金保有规模”方面，券商的市占率已从2021年一季度的16.12%提升至2022年四季度的22.24%，“非货币市场公募基金保有规模”也从14.81%上升至17.95%。在市场整体表现不佳的情况下，市占率不降反升。

来源：中基协

其中，中信证券和华泰证券更是双双跻身“股票+混合公募基金保有规模”前十，打破了此前由银行和独立基金销售机构所构筑的第一梯队。

现象的背后，源于近年来ETF在国内市场的蓬勃发展。因为基金业协会统计口径的“保有规模”包括交易所场内基金及参公规范的券商大集合产品，而前者一般只能在券商交易，所以四季度券商渠道的“股票+混合公募基金保有规模”受益于场内ETF的份额和净值增长。

来源：Wind数据，华西证券研究所

除了借ETF“东风”外，在投顾新规出台后，一些券商也选择“牵手”大V，试水买方投顾业务。因为新规明确要求，不具有基金投资顾问业务资格的机构不得提供基金投资组合策略建议，不得提供基金组合中具体基金构成比例建议，不得展示基金组合的业绩，不得提供调仓建议。

所以，彼时摆在大V们面前的只有两条路：一是入职投顾机构，持证上岗后继续服务投资者；二是将组合交由专业投顾机构全权主理。最终，“银行螺丝钉”入职东方证券，“我叫佐罗”、“鸡司令”、“韭菜投资学”入职华宝证券；“北漂的民工”、“揭幕者”转交了组合。

来源：公开信息

在上述大V加盟后，两家券商在基金投顾业务方面收获颇丰。比如，“银行螺丝钉”所加盟的东方证券，上线仅4个月，公司基金投顾签约规模便突破百亿大关；而华宝证券则因为签了不少大V，在组合策略数量方面，遥遥领先。

但对于所在券商的基金代销业务，并未产生显著影响。所以，除了借ETF“东风”外，券商该如何提升基金代销规模，各家仍在摸着石头过河。

虽然对比银行，券商在客群和渠道能力方面并不具有优势，但券商客群主要为长期参与股票市场投资的高风险偏好客群。对他们来说，买基金与买股票相比，是风险偏好的下迁。而银行的客户更多则是追求稳健的投资人，买波动更大的基金产品，反而是风险偏好的上行。所以，券商客群的转化难度更低一些。

此外，在财富管理转型的大背景下，券商开展基金投顾服务的核心优势在于贯穿“投”“顾”全生命周期，既有投资规则的保驾护航，又有投资顾问的跟踪服务。目前，几乎所有的券商都设立了基金评价部门，他们会进行独立的基金评价，为投资者进行精准的推荐。

同时，券商对于投资者的操作行为和心理有着深度的理解，能够通过全产业链协同的资产创设、配置和服务能力，匹配客户差异化风险收益偏好特征，以账户管理、多种资产配置的方式为客户提供财富管理解决方案将成为未来的发展趋势，而这些都将为券商在基金代销领域的开疆拓土提供了可能。

04 扶不起的阿斗

在基金代销江湖中，无论是商业银行，还是独立基金销售机构，抑或是券商，其盈利模式都是一样的——不仅要收取前端的基金申购费，还要和基金公司进行管理费分成，俗称“尾随佣金”，这是从基金诞生日起就立下的不成文的行业惯例。

基金公司为了提高新发基金的销售规模或保持一定的基金存量，需将一定比例的基金管理费支付给销售机构，作为客户维护费。此外，几乎所有基金公司更是为了争取银行渠道，设立动辄数十人的渠道销售部门，但这并不是基金公司所乐见的。

一方面，因“尾随佣金”导致基金公司发行成本逐年上升，营销效率却很难得到较大改善。

另一方面，银行的销售人员一般均以完成销售任务为主，很难为用户提供合理化的资产配置建议和投后服务。

更重要的是，这种典型的B2B2C模式，阻断了基金公司与客户的直接联系，有些基金公司甚至难以拿到用户的联系方式。因此许多客户只知道从银行购买基金产品，却对基金公司知之甚少，基金的品牌建设更加无从谈起。

但一些基金公司并不甘心于此。2001年，华安基金在业内率先成立了电子商务部；2009年，汇添富确定了互联网金融业务的发展战略框架。

而绝大多数基金公司则属于互联网浪潮的跟风者，在尚未理解基金电商的运营逻辑后，就盲目加大对电商平台以及直销APP的投入，频频施展花样繁多的营销手段，申购费率甚至可以低至零，但最终实际效果并不好。

过高的线上直销获客和运营维护成本，导致一些中小基金公司难以承重。后来，信达澳亚基金、东吴基金、长信基金、国金基金等多家基金公司均终止了直销APP的运营及维护服务。

另一方面，基金公司直销有先天的缺陷，只能卖自己旗下的基金，可提供的产品有限。对于投资者来说，在基金公司直销平台买基金，远不如通过银行或独立基金销售机构等任意挑选基金来得方便。

所以，时至今日，基金公司直销的规模也没有发展起来。

大洋彼岸的美国，则是另外一种局面。在美国，除了以投资顾问等第三方机构为主的基金销售渠道外，还包括基金公司直销、基金公司授权代销的经纪商/交易商、银行等，基金销售渠道更加多元，这也是更为成熟基金市场的表现之一。

根据Morningstar的统计，截至2021年4月底，美国共同基金约45%的保有量来自机构（雇主、信托、受托人等），基金公司直销渠道占比约为30%，基金公司授权代销的经纪商/交易商占比为18%。

来源：Morningstar，中金公司研究部（截至2021年4月底）

反观国内市场，在2020年出版的《中美公募基金发展情况比较与研究》一书中有这样一段描述：整体来看，我国基金在销售渠道体系上仍比较单薄……相比于美国，我国公募基金的发展缺少多渠道力量的支持，对于银行等传统销售渠道的依赖依然较大。

时至今日，银行“一家独大”的现象有所缓解，并已形成由银行、独立基金销售机构、券商为主的三大基金销售渠道。但基金的销售由于仍高度依赖外部代销机构，导致基金公司面对代销机构几乎毫无还价之力。